比亚迪(002594)：Q3业绩强劲 电动车龙头的全面开花

　　事项：

　　公司披露2020 年三季报：

　　1） 业务：3Q20 实现汽车销售11.0 万辆/+2%，其中新能源5.0 万辆/+7%；2） 营收：3Q20 445.2 亿元/+41%、1-3Q20 1，050.2 亿元/+12%；3） 毛利率：3Q20 22.3%/+8.5PP、1-3Q20 20.8%/+4.7PP；4） 费用：3Q20 销管财研费用合计63.6 亿元/+60%、1-3Q20 145.8 亿元/+18%；5） 归母净利：3Q20 17.5 亿元/+1，363%、1-3Q20 34.1 亿元/+117%；6） 现金流：1-3Q20 经营活动现金流净额+287 亿元/增加249 亿元、投资活动-100 亿元/收窄65 亿元、筹资活动-180 亿元/减少290 亿元。

　　评论：

　　Q3 业绩符合预期，比亚迪电子贡献大。此前公司发布盈利上修公告，预计前三季度归母净利34-36 亿元，实际为34.1 亿元。其中集团Q3 单季归母净利17.5亿元，比亚迪电子为18.6 亿元，贡献较大。本次公司也给出全年指引，预计2020 年归母净利42-46 亿元，同比增长160%-185%。主要因为整车业务汉+唐大量订单在手以及宋Pro 和宋Plus 热卖带动销量上升；手机部件及组装业务的客户份额持续提升；光伏业务平稳发展；防疫物资市场供给稳定。

　　资金宽裕，供需两端有望全面开花。Q3 经营性净现金流再创新高，财务费用受汇兑损益影响上升，销售和研发费用有主动增加。公司短期借款较期初大幅减少，借款获得现金同环比也大幅减少，体现了公司对未来现金流充满信心。

　　资金宽裕的前提下，销售和研发的持续投入料将促使供需两端有望全面开花：

　　1） 供给：汉+唐进攻B 级电动车市场、Q4 DM4.0 发布、明年或推出全新纯电动车型平台、智能化硬件还将推出底盘域控制器；2） 需求：国家倡导纯电+混动技术路线发展、汉+唐积累大量订单、燃油车和商用车依然景气、手机业务及防疫物资客户的需求旺盛。

　　电动车估值向新势力看齐，竞争中更加敏捷。按照分部估值，比亚迪整车市值现已超过2000 亿，对应今年电动车营收预计为5-6 倍PS，相当于特斯拉Q1和蔚来汽车Q2 股价启动初期的水平，料未来仍有成长空间。现阶段国内电动车的竞争由特斯拉、新势力和自主车企主演。国内车企凭借敏捷开发能力和配套供应优势，与标杆特斯拉形成了差异化竞争。供给侧产品力不断提升，终端数据同步验证。资金宽裕，比亚迪往后在电动车竞争中有望更加敏捷和灵活。

　　投资建议：短期，供需两端有望全面开花，电动智能化发展更敏捷。中长期，有望成为全球电动技术综合供应商。基于Q3 财报与国家政策对混动的支持，我们下调2020 年营收至154 亿元，上调2021-2022 年营收至187 亿、211 亿元，对应增速+21%、+21%、+13%。维持2020-2022 年归母净利润50、51、65 亿元的预测。考虑2021 年有望成为公司产品和技术爆发大年，估值料将追赶新势力。我们上调目标价至220 元，对应市值约6000 亿元，目标PS 3.2 倍，维持“强推”评级。考虑A/H 溢价1.10，上调港股目标价至230 港元。

（责任编辑：梦谣）