今天转债370532申购价值分析

　　今天转债(123051)对应正股今天国际(300532)，转股价格：8.80元，信用评级：A+，申购代码：370532，申购时间：6月4日(周四)，破发风险较小，尚可申购。

　　条款分析：评级低，债底保护性差但平价高、申购安全垫较好

　　今天转债的票面利率分别为0.5%，0.8%，1.2%，1.8%，2.5%，3.0%，到期赎回价为116元(含最后一年利息)，期限为6年，面值对应的YTM为3.56%;债项/主体评级为A+/A+(联合信评)，以上清所 6 年期 A+中短期票据到期收益率8.44%(2020/6/2)作为贴现率估算，债底价值为76.39元，债底保护性不错。下修条款为[15/30，85%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]。当前股价9.06元，对应平价102.9元。综合看，该券申购安全垫一般。

　　正股分析

　　转债对应的正股是今天国际，公司是一家物流系统集成商，客户集中分布于烟草和新能源行业。

　　前五名客户销售总额占比达到69%，其中中国烟草总公司为公司重大客户，收入占比达到35%。

　　公司是一家订单制的公司，业绩受单个项目的确认时间以及毛利状况影响较大，公司年度业绩波动较大，但总体而言是向上增长的。

　　公司2015-2018年营收一直徘徊在3亿到5亿之间，2019年增长到7亿多，但净利润却从5000万降低到3000万。可以看出公司在扩张抢占市场份额的时候，是以牺牲利润的形式开拓的。

　　从ROE来看，公司的赚钱能力是在扩张过程当中逐步下降的，近5年的时间ROE从17%下降到6%左右。

　　公司的应收款数量较多，占比较大，与此同时应收款的周转天数波动也很大，而且是在不断上升的，需要关注一下坏账风险(中国烟草这种公司应该不会赖账)。

　　公司的现金流状况比较一般，各项现金流波动剧烈。

　　本次募集资金2.8亿元，主要是用于项目建设和补充流动资金。

　　上市定位与申购价值分析

　　今天正股当前股价为9.06元，对应平价102.9元，可参考相近规模、相同评级的三祥(平价101.41元，平价溢价率13.16%)、凯发(99.26元，34.54%)。我们判断：1、该券评级、规模均存在劣势，大机构入库难度大，预计流动性及可操作性都有限;2、但正股题材新颖，所处行业前景广阔，具备一定成长价值。如果未来业绩保持向好则可提高关注;3、就目前而言，该券亮点尚不足以弥补评级、条款等劣势。但满足游资炒作个券的特征。因此，如果其上市定位不高则可适当参与。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在14%附近，对应价格117元左右，建议一级市场积极参与。

（责任编辑：梦谣）