国城发债中签号出炉 国城发债申购价值分析
行业方面，随制造业复工，铜、铅等需求逐步好转，或对价格有一定支撑。根据7月13日公告，公司看点在于：1、拟收购宇邦矿业65%股权，包括银、锌等多种金属产能达60万吨/年;2、拟投建硫钛铁资源循环利用项目;3、公司拟生产金红石型钛白粉，用于塑料制品改性，预计2020年投产。正股估值偏高，股价弹性一般，机构关注度较低国城矿业正股股价21.71元，PB MRQ为11.4x(19年利润下降较快，PE失真)，处于历史偏高分位。若以盛达资源(4.56x)、驰宏锌锗(1.51x)、西藏珠峰(4.48x)等公司对比，该股估值偏高。
关注度方面，截至19年末，基金持股0.02%，关注度较低。信用分析：有一定质押风险，关注收购业务不确定性和募投项目投产进度公司股权结构较为集中，实际控制人吴城持股42.65%(截至20Q1)。截至5月，质押股份占总股本比例为70.9%，有一定质押风险，短期无限售股解禁。
信用方面，主要关注：1、对赤峰宇邦矿业的收购存在不确定性;2、募投项目用地手续等办理节奏可能延长，影响投产进度。条款分析：评级适中，债底保护性强，平价高，申购安全垫较好国城转债的票面利率分别为0.3%，0.5%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%，到期赎回价为110元(含最后一期年度利息)，期限为6年，面值对应的YTM为2.41%;债项/主体评级为AA/AA(联合信用)，以上清所 6 年期 AA中短期票据到期收益率4.86%(2020/7/13)作为贴现率估算，债底价值为87.01元，债底保护性较强。下修条款为[15/30，85%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]。当前股价21.71元，对应平价103.04元。
综合看，该券申购安全垫较好。上市定位与申购价值分析国城正股当前股价为21.71元，对应平价103.04元，可参考相近规模、相同评级的永鼎(平价101.19元，平价溢价率8.98%)、九州(102.78元，18.32%)。
我们判断：1、该券评级和规模适中，流动性无需担忧，入库问题不大;2、正股计划布局银、钛等高景气金属，铜、锌等目前主打产品价格或企稳向上，基本面有一定看点;3、有色金属正迎来景气向上拐点与板块估值修复，正股虽然估值不低，但也包含了新业务的成长性预期。从金属景气度来看，国城在有色品种中定位偏中上游。
综上，我们预计上市首日平价溢价率在10%附近，对应价格113元左右，建议一级市场积极参与。
风险提示：质押风险;生猪价格波动和疫情反复风险;进口贸易风险。
（责任编辑：梦谣）
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