桐昆股份(601233)：涤纶长丝龙头受益于景气复苏 分享浙石化成长红利

　　全球涤纶长丝龙头，不断扩张巩固龙头优势。

　　公司是全球最大的涤纶生产制造商，2020 年中报披露现有PTA 与涤纶长丝产能分别420、690 万吨，已连续19 年在我国涤纶长丝销量中排名第一，国内市场占有率约18%，国际市场占有率约12%。公司计划通过洋口港和沭阳基地两大项目增加500 万吨PTA以及近500 万吨涤纶长丝等，未来市占率还将不断提升。公司近期公告大股东拟参与用于建设洋口港的20 亿定增，彰显发展信心。

　　涤纶长丝供需向好，有望开启新景气周期。

　　涤纶长丝得益于高性价比，需求增速远超其他纺织原料，国内2013-2020 年表观消费CAGR 为8.6%，全球疫情控制后经济复苏将进一步提升长丝需求；供给端行业集中度不断提升，CR6 由2013 年的38%升至2019 年逾50%，2021 年规划新产能集中于上市公司，预计新增产能增速6.6%。国内需求恢复带动涤纶长丝于四季度开始复苏，行业库存由一季度最高近40 天下降至四季度的最低15 天，未来供需向好有望使长丝持续景气。

　　投资浙石化绑定上游资源，分享民营大炼化成长红利。

　　公司于2017 年参股浙石化20%，以此绑定了从原油至PX 端的产业链环节。民营大炼化作为政策倡导方向，凭借其技术、规模、区位及管理优势，在2020 年疫情严重影响油价与下游需求的极端环境下，以优秀业绩证明了自身竞争力。浙石化一期项目2020 年前三季度已为公司贡献投资收益15.66 亿元；随着浙石化二期项目2020 年底开始陆续投产，公司未来投资收益将大幅增长。

　　盈利预测及投资建议

　　考考虑到涤纶长丝景气恢复有望超预期，以及浙石化二期已开始快速投产，我们上调公司2020-2022 年营业收入至398、484、636 亿元（此前预期分别为398、480、589 亿元），归母净利润分别为27、51、66 亿元（此前预期分别为27.2、47.3、57.2 亿元），对应EPS 分别为1.19、2.22、2.91 元，目前股价对应PE 分别为22、12、9 倍。可比涤纶行业标的2020-2022 年平均PE 分别为59/27/14 倍，考虑到公司涤纶长丝有望开启新景气周期，未来通过规模化与一体化持续巩固竞争优势，同时受益民营大炼化发展红利，给予公司2021 年15倍PE，对应目标价33.3 元，上行空间27%。上调公司评级至“买入”。

　　风险提示

　　新冠疫情控制低于预期、国际油价大幅波动的风险。

（责任编辑：梦谣）