滨化股份(601678)：环氧丙烷高价支撑全年业绩略超预期

　　事件：公司发布 2020 年全年业绩，全年实现营业收入64.5 亿元，同比增长4.7%，其中Q4 实现营业收入20.9 亿元，同比增长32.7%；全年实现归母净利润5.1 亿元，较2019 年增长0.7 亿元，同比增加16.8%，其中Q4 实现归母净利润2.7 亿元，同比增长191.5%。

　　受年内环氧丙烷高价支撑，业绩略超预期：2020 年公司环氧丙烷产销量双双上升，分别提升5.3%、9.4%，达26.4、22.1 万吨。由于美国计划10 月底开始对东南亚床垫反倾销，5 月份以来聚醚出口需求大增，根据卓创资讯统计，2020年全年软泡聚醚市场均价为12652 元，同比增长20.3%，硬泡聚醚市场均价为11021 元，同比增长17.6%；聚醚需求拉动环氧丙烷价格快速上行，2020 年公司环氧丙烷平均价格为10856元，同比增长24.4%，四季度价格同比增长74.4%，环比增长33.6%。环丙主要原材料丙烯2020 年同比降低6.9%，预计公司全年环氧丙烷平均价差为4773 元，同比增长118.0%。公司另一主营产品烧碱2020年整体表现低迷，国内多数企业仍受制于最大下游氧化铝采购的制约，此外2020年液氯价格高位，同比增幅达162.3%，氯碱企业生产意愿强，加剧了液碱的供应过剩，公司2020 年离子膜烧碱(折百)年度均价1868.8 元，同比下降30.4%。

　　建设C3C4 综合利用项目二期，环保技术与低成本稳固公司环氧丙烷行业龙头地位：2021 年1 月，公司公告称将投资建设碳三碳四综合利用项目（二期），项目包括30 万吨/年环氧丙烷联产78 万吨/年叔丁醇装置（即PO/TBA 装置）、15 万吨/年合成氨装置及部分公辅工程和辅助设施，其中PO/TBA 装置工业化试验已于2020 年年底取得成功。本项目原料来自C3C4 项目一期，采用新工艺生产环氧丙烷，进一步扩大环氧丙烷生产规模，提高公司盈利能力和综合竞争力，并降低氯醇法生产工艺面临的环保压力和政策风险，增强公司抗风险能力。

　　盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022 年归母净利润分别为5.1 亿元、6.2亿元、7.3 亿元，对应EPS 分别为0.34 元、0.38 元、0.44 元，对应PE 分别为14X、12X、10X，维持“买入”评级。

　　风险提示：产品价格大幅下滑；下游需求不及预期。

（责任编辑：梦谣）