中远海控(601919)：回调或已到位 关注长期盈利中枢提升

　　公司近况

　　我们11 月22 日发布报告认为集运公司盈利预期有待上修。中远海控A/H 股股价在12 月大幅上涨，但1 月中旬后明显回调，我们认为主要原因：1）公司未披露业绩预增公告，4Q20 业绩或低于市场的高端预期；2）临近春节市场担心运价回调导致获利了结。

　　评论

　　即期运价走势影响市场情绪，增大短期股价波动。近期运价涨势趋缓，SCFI 美线和欧线出现微跌。我们认为即期运价从当前的历史高点回落是正常、合理的，何时回归“常态”取决于疫情：在隔离导致服务消费减少商品消费增加、线上购物快速增长带动下，美线集运需求大幅增长（10 月、11 月为23%、26%），是导致供应链瓶颈（港口拥堵、集装箱短缺）的重要原因。短期看货量稳健（上海港船舶依然满载）、塞港和缺箱仍未得到明显缓解，我们预计春节期间运价回落幅度可能有限。另一方面，国内的就地过年政策或导致节后生产和货量恢复更快， 3、4 月份在美线合同价谈判签约之际运价有望企稳回升。随着疫情逐步得到控制，美国商品消费的占比或下降，但2021 年整体集运需求在补库存、财政刺激消费的带动下有望增长5.4%，高于运力增速3.8%（Clarksons）。

　　不宜对短期季度业绩预期过高，关注中长期盈利中枢提升。考虑到合同运价逐步调整（CCFI 指数包含即期价和合同价，近几周仍在上涨）和运价反映到财报的滞后性，我们认为1Q21 公司实际运价有望继续高于4Q20，但同时也需要考虑货量的季节性和各项成本的影响：作为参考日本同行ONE 近日公布4Q20 盈利为9.44 亿美金，且其指引1Q21 业绩预期为9 亿美金）。往前看，建议关注全球第一大公司马士基对2021 年的指引（预计2 月10 日）。

　　从产业链角度把握长期格局的变化：疫情的直接影响固然是中短期的，但给产业链带来的变化存在长期的影响，一是疫情等因素冲击下客户更加重视稳定可靠的供应链，二是客户会更倾向于多地和多元化采购以避免单一采购来源的风险，三是线上购买增加使得配送的时效性更为重要，零售商倾向于储备更多库存，减少货量的季节性波动。我们一直强调航运公司的战略中心逐渐从份额转向盈利和现金流，行业的ROIC 见底回升，航运公司获得的现金也主要用于优化资产负债表和部分补充性的新船订单，考虑近期的订单后在手订单与运力之比仍仅为10%，处于历史低点。

　　估值建议

　　由于运价超出我们预期，我们上调2020/21 年盈利预测11%/56%至92 亿元/186 亿元，引入2022 年盈利预测149 亿元。A/H 股对应2021 年8 倍/5 倍P/E，维持A/H 股跑赢行业评级，上调A 股目标价25%至14.56 元（2021 年10 倍P/E 和21%上涨空间），上调H股目标价14%至10.93 港元（2021 年7 倍P/E 和36%上涨空间）。

　　风险

　　货量意外低于预期导致运价下跌，后续新船订单大量累计。

（责任编辑：梦谣）